Нынче много спорят о переменах в индустрии венчурного капитала. Вот и я решил высказаться, пишет в своем блоге Марк Сустер, предприниматель и венчурный инвестор, старший партнер GRP Partners. По его мнению, в ближайшие годы больше половины венчурных фондов уйдет с рынка, а больше всего будет расти сегмент посевного финансирования. Правда, даже там места всем не хватит

1. Интернет-пузырь вызвал невероятный рост индустрии венчурного капитала.

Раньше люди, инвестирующие в фонды венчурного капитала вкладывали в индустрию около 50 миллиардов долларов. К 2001 году эта сумма стремительно возросла до 250 миллиардов.

2. Но венчурный капитал – это «неликвидный актив», так что фонды быстро не исчезают.

В 2000–2001 годах рынок акций быстро приспособился, покарав инвесторов на NASDAQ и в отдельных публичных технологических компаниях. Потребители убрали свои деньги из рисковых предприятий, но партнеры фондов обычно заключают 10-летнее юридически-обязывающее соглашение, так что на 2008 год количество инвестиций было по-прежнему на уровне около 250 миллиардов долларов.

3. Индустрия венчурного капитала сокращается.

Пол Кедроски еще давно предсказал сокращение индустрии. Этот процесс был ускорен упадком рынков ценных бумаг. Часто среди партнеров и пайщиков фондов попадаются университетские фонды, публичные и частные пенсионные фонды, страховые компании, большие корпорации, а также просто очень богатые люди. Чтобы понять, что творится, например, с университетскими фондами, взгляните на эту таблицу. Вы увидите, что портфель Гарвардского эндаумента потерял 30% стоимости. Вот что они сами пишут об этом на страницах университетского журнала.

В общем, у людей, инвестирующих в фонды венчурного капитала, есть две проблемы. Первая проблема — «проблема знаменателя». Она заключается в том, что если партнер вкладывает Х% (числитель) в «альтернативные инвестиции» вроде венчурного капитала, а общий доступный для инвестиций капитал (знаменатель) уменьшается на 30%, то сумма, предназначенная венчурному капиталу, должна стать меньше на 30% по определению, чтобы пропорции в общем инвестпортфеле не изменились.

Вторая проблема вызывает больше беспокойства. Последние 10 лет индустрия венчурного капитала функционировала ужасно: многие фирмы даже не вернули партнерам их вклады, не говоря уже о прибыли. Так что даже теперь потенциальные инвесторы не спешат вкладывать в венчур и присматриваются к альтернативным вариантам рискованных инвестиций, вроде фондов выкупа бедствующих компаний или хедж-фондов. О да, индустрия будет сокращаться.

4. Это значит, что некоторые фонды исчезнут.

Доходы не равномерны. Фонды из верхней четверти списка хорошо справились (к слову, наш последний фонд в GRP Partners замыкает пятерку лучших фондов 2000 года. Наш нынешний фонд был сформирован в 2008/09 годах). Многие фонды не справились и будут исчезать. Это происходит и потому, что многие фонды, появившиеся в результате бума 1998–2001 годов, достигают времени расформирования.

Лучшие и наиболее стойкие фонды в Кремниевой долине (Sequoia, Kleiner Perkins, Accel) могут запросто собрать средства и сделают это. Фонды, пусть и хорошие, но не относящиеся к числу долгосрочных и вошедших в историю, не смогут с легкостью найти инвесторов. Лучше всего это описано в изумительном и беспощадно честном тексте Алана Патрикофа, в котором он рассказывает о недавнем непростом опыте привлечения средств в Greycroft (они только что привлекли 130 миллионов).

Я обедал с одной дамой, крупным партнером фонда, и упомянул, что индустрия сократиться на 50%. Она рассмеялась и сообщила, что они прогнозируют еще большее падение. Эх.

5. Привлекающие средства фонды станут меньше.

Дело не только в том, что в индустрию венчурного капитала приходит меньше денег. Те, кто привлекают средства, порой привлекают действительно немного денег. Некоторые, как Battery Ventures, вопреки тенденции, могут привлечь 750 миллионов. Но мои беседы в кулуарах на Сэнд-Хилл-Роуд в Кремниевой долине говорят, что в будущем размеры фондов будут меньше.

6. В результате начинается игра в музыкальные стулья.

Вы знаете — играет музыка, 8 человек ходят вокруг стульев. Фонд сокращается наполовину, так что половина стульев исчезает. Музыка выключается. Партнеры покидают индустрию. Кому-то из партнеров не нужно уходить — они садятся, пока музыка еще играет, вынуждая уходить других.

Равным образом кто-то из партнеров присоединился к фирмам в 2000 году и с тех пор так ни разу и не увидел никаких прибылей, поскольку фонды не вернули даже начальный капитал.

Я подозреваю, что и то и то присутствовало в Rustic Canyon Partners, которые от 500-миллионного фонда пришли к 200-миллионному. PE Hub сообщил, что имели место неудачи, в результате которых фонд «боролся за жизнь». Не думаю, что это абсолютно верно. В Rustic Canyon остаются очень талантливые партнеры и, насколько я знаю, есть преданные пайщики. Но мне известно и то, что некоторые из ушедших партнеров тоже были очень талантливыми. PE Hub завершили свой разбор ситуации этим текстом. Подумайте о цифрах. В одних случаях это была игра в «музыкальные стулья», а в других — талантливые люди, решившие, что смогут заработать больше в других местах. В конце концов, большинство людей не понимает, что венчурный капитал предполагает медленное обогащение.

7. Сейчас для открытия бизнеса требуется меньше, чем раньше.

Общеизвестно, что сейчас для открытия своей технологической компании требуется меньше. Не нужно покупать «железо» — есть Amazon AWS. Не нужно покупать дорогой софт — почти для всего есть бесплатные решения с открытым кодом. Не нужно нанимать столько продавцов, потому что торговать можно он-лайн. Так что в первые два года компании нуждаются в гораздо меньшем капитале, чем 10 лет назад.

8. Поэтому супер-ангелы и посевные фонды процветают.

В результате у многих потрясающих инвесторов ранних стадий имел место бурный рост — речь о Softtech VC, Floodgate, Felicis Ventures, K9 Ventures, OATV, Lowercase Capital, Founder Collective и о многих других. То же касается супер-ангелов, но их так много, что я лучше дам ссылку на список – VentureHacks' AngelList.

9. Поэтому венчурные капиталисты занимаются более ранними сделками.

И общеизвестно, что венчурные капиталисты занимаются более ранними сделками. Самые известные инвесторы такого рода — FirstRound Capital: они создали свой фонд и модель бизнеса, исходя из идеи, что стоимость при продаже будет ниже, чем 10 лет назад, а раз так, вкладывать надо на раннем этапе. Кроме того, из новых фондов, вышедших на рынок за последние 10 лет, FirstRound Capital — наиболее новаторский, на мой взгляд. Также есть занимающиеся инвестициями ранних стадий TrueVentures. И, конечно, Foundry Group, Union Square и огромная куча других фирм, в том числе моя.

10. Это создает шумиху вокруг инвестирования на ранних стадиях, пузырь. Это нормально.

Этот огромной рост в посевном и ангельском инвестировании побудил Пола Кедроски предсказать, что грядет катастрофа посевного инвестирования. Не знаю, грядет эта катастрофа или нет, но я считаю, что в ангельские и посевные компании течет слишком много денег, причем слишком быстро. Я считаю, что это нормально — это выглядит довольно мило. Но это вызывает одну проблему — цены сделок на ранних стадиях ползут вверх, преодолевая исторические отметки. Это попахивает пузырем.

11. Но для увеличения компании требует столько же денег, а в большой компании можно ожидать большие доходы.

Если вы хотите построить большой бизнес, вам все еще нужно много денег. Фред Уилсон написал об этом великолепный текст. Он осознал важность нарастающего потока посевного финансирования в создании новой волны прибыльных инноваций. Также он охарактиризовал свою портфельную компанию FourSquare, начавшую с очень небольшой инвестиции. Но сейчас, когда им нужно масштабировать свою компанию, требуется гораздо больше денег, и поэтому только что они привлекли 20 миллионов от Andreessen Horowitz. Подумайте об этом — поскольку FourSquare устроились в качестве явного лидера на рынке, Facebook, Yelp, CityGrid и многие другие хорошо капитализированные компании без вопросов будут за ними охотиться. Оставаться «худыми» в этой ситуации — не вариант. Если FourSquare хотят доминировать на этом рынке, пора толстеть.

12. Многие ангелы и кое-какие посевные фонды прогорят.

Здорово быть ангелом-инвестором или посевным инвестором в хорошие времена. Вы инвестируете небольшое количество капитала и компания приходит к IPO (96–99) или продаже (05–08), не привлекая слишком много капитала и уж точно не на тяжелых условиях. Но во время плохой экономики многие ангелы прогорают. Нужно больше денег, к венчурным капиталистам все труднее обращаться, а если они и инвестируют, то, может статься, на штрафных условиях. Часто, если у вас глубокие карманы (или свой фонд), вы можете защититься, достав свою чуковую книжку. Но это работает, если у вас глубокие карманы. По иронии, ангелы ненавидят доставать свои чуковые книжки именно на сложных рынках (отчасти потому что они чувствуют то же самое, инвестируя в недвижимость, портфели рынков акций и так далее). Так что доходы ангелов и посевных инвесторов будут зависеть от того, продлятся ли хорошие времена, или от возможности их компаний финансироваться хорошо.

13. Выходит, формирование тесных отношений с большими инвесторами в стоимостной цепочке — необходимый навык инвестора.

Умные ангелы и посевные инвесторы знают, что один из самых важных критериев успеха для инвестора ранних стадий — способность компании добраться до следующего раунда финансирования. Никто не знает этого лучше, чем First Round Capital. Я никогда не видел фондов, которые тратили бы столько времени на выстраивание отношений с любым другим венчурным капиталистом (это в плюс к предпринимателям). Кое-какие ангелы и фонды понимают это. Другие тратят yа это меньше времени.

Также я думаю, что фонды с развитым чувством цели будут в порядке. Один из моих любимых — K9 Ventures. Слушать, как говорит Ману Кумар, это как слушать речь целеустремленного предпринимателя (это можно сказать не про все фонды). У него есть четкий набор определенных критериев для инвестирования. Цена должна быть в определенном диапазоне. Команда должна быть совершенно техническая. Выручка должна приходить из первоисточника (а не от рекламы или чего-то третьего). Команды должны быть в районе Сан-Франциско. И так далее. Когда слушаешь его правила, то понимаешь, что он правда имеет строгое представление о своих инвестициях и о том, как ему получить хорошую выручку.

14. Особенно это справедливо, если экономика находится на спаде.

Если экономика выправляется – ангелы и посевные фонды герои. Если мы столкнулись с двойной рецессией, то начинается следующая фаза их инвестиционного цикла. Им нужно будет сконцентрироваться на том, чтобы их портфельные компании привлекли средства. Те, что инвестируют достаточно точно и/или имеют хорошие отношения с венчурными капиталистами – будут в порядке. Те, что рискуют и не устанавливают отношения с венчурными капиталистами, будут иметь кое-какую работу по выставлению приоритетов. «Риск финансирования» – один из самых больших рисков инвесторов посевной стадии. Это становится заметно на падающих рынках.

15. Правда заключается в том, что правильной оценки размера индустрии не достаточно.

Нужно знать размер каждого сегмента индустрии. Многие люди предсказывают, что будущее инвестирования – в посевных фондах, но я думаю, что это не так. Есть определенной величины рынок, который должен существовать. Лишний капитал потянет цены в сегменте вверх и снизит доходы. Я думаю, этот сегмент расширился в результате структурных изменений, но у него есть свои естественные границы. Затем есть определенных размеров рынок для венчурных капиталистов раунда А, затем – раунда B, потом инвесторы,желающие вложить 50 миллионов в работу.

Вы увидите натуральную сегментацию индустрии (уже существующую), где каждый сегмент нужного размера, а мы все связаны друг с другом, и наш успех зависит от успеха другого. Чем более ранняя стадия, меньше цена, меньше чек, выше риск и таким образом выше ожидаемые доходы. Так что Крис Диксон прав, что супер-ангелы и посевные инвесторы должны работать лучше венчурных капиталистов, ведь они берут на себя большие риски, работая на ранней стадии. Но многие другие не смогут провести компанию сквозь эти риски и проваляться. Вы не можете увеличить доход, не увеличив в той же мере риск.

16. Важно: что все это значит для стартапов?

Стартапы выигрывают от правильного определения размеров фондов в индустрии венчурного капитала. Когда слишком много денег, тогда слишком много компаний привлекают средства и получают слишком много денег. Попробуйте продать свой продукт по справедливой цене, когда у вас 4 конкурента, каждый из которых привлек 10 миллионов долларов венчурного капитала и полагает, что привлечь следующие 10 миллионов будет просто. Перефондирование ведет к плохому поведению на рынке и усложняет получение честной прибыли для сильных игроков. Я не против конкуренции – наоборот. Я просто не люблю слишком много конкуренции, с большими суммами, привлеченными спекулятивно, и с надеждой лишь на количество пользователей. Так что в будущем меньше людей привлечет венчурный капитал. Вам придется найти другие пути для финансирования своих задумок. Но те из вас, кто привлечет средства, построят более сильные компании, получат лучшую прибыль, наймут лучших и более преданных работников. И, конечно, вы создадите новую волну инновации.

Автор: Марк Сустер – предприниматель и венчурный капиталист, старший партнер GRP Partners